(原标题：注入再延期 乐视影业28个月“上市”未果)

编者按

【 在贾跃亭勾画的乐视生态三大体系中，乐视影业归属于以上市公司乐视网(300104)为核心建立起来的互联网视频生态系统。乐视影业扮演的角色是提供互联网生态的影视内容，并升级为IP运营公司，与整个乐视生态协同。从2014年12月6日乐视网公告“拟在未来一年内将乐视影业的控股权转让给乐视网”开始，乐视影业的动向就吸引着资本市场的密切关注。然而，乐视网在2016年5月披露并购乐视影业预案后，却又在半年后宣布重大资产重组无法完成。

2017年4月17日，乐视网并购乐视影业终于有了新进展——公司公告称，预计新的重组方案将与2016年年报同时披露。然而，4月20日年报披露日，久等的重组预案并未公布，但乐视网却提到，先前乐视影业98亿元的估值预计将下调。

与此同时，乐视影业身处的中国影视市场发生了明显变化：2016年电影票房增速明显放缓，IP市场号召力不再那么灵验。乐视影业2016年以71.5%的增幅成为行业增速第一的公司，但其投资的两部大片《盗墓笔记》《长城》并未达到预期。如此背景下，乐视影业能否实现曾经承诺的2016年扣非净利润不低于5.2亿元呢?】

4月17日，乐视网发布公告称，公司股票自当日上午开市起停牌，停牌时间不超过5个交易日。并购乐视影业的新的重组方案预计将与公司2016年度报告同时披露。

但到了年报发布的4月20日，新的重组方案再次延期。公司方面透露，本次重大资产重组事项的相关工作尚未全部完成，股票延期复牌。

从2014年12月底推动的乐视影业“上市”再度遭遇搁置，至今已有28个月。乐视网称，乐视影业的预估值预计将会发生下调，但具体金额尚未最终确定。

影视并购监管趋严估值下调在情理之中

2017年初，乐视影业来了位新的战略投资者——融创中国旗下的嘉睿汇鑫。贾跃亭的老乡、融创中国董事长孙宏斌为资金链紧张的乐视“输血”160亿元，其中包括以10.5亿元的价格受让乐视影业15%的股权，旗下嘉睿汇鑫成为乐视影业第二大股东。

按照嘉睿汇鑫受让股权的价格估算，乐视影业的估值约为70亿元，这与2016年5月并入乐视网预案中的估值98亿元相比，缩水了大约28.6%。乐视影业CEO张昭表示：“孙宏斌投乐视影业的估值，是乐视影业C轮融资的价格。”

成立于2011年的乐视影业曾进行过三轮融资。2013年8月A轮融资后估值15.5亿元，2014年9月B轮融资后估值达48亿元。2015年4月乐视网股东大会上，公司宣布乐视影业即将完成C轮融资，但并未披露融资信息。孙宏斌为乐视“输血”后，这也是乐视影业方面首次公开提及C轮融资的情况。

《每日经济新闻》记者注意到，70亿元的估值接近乐视影业2015年9月29日增资后的估值，当时乐视影业估值约为69.75亿元，那次增资乐视影业引入了孙俪、邓超、黄晓明、孙红雷等十余名明星股东。

乐视影业到底价值几何?贾跃亭在乐视与融创中国的战略发布会上是这么说的：“(上市后)乐视影业最起码价值300亿元以上，并不是98亿元，但我们这次(融创中国注资)不是做IPO，这次只是一轮PE，我们装入的价格(98亿元)，相当于一次准IPO。”

不过，一位互联网传媒行业的分析师在接受每经记者采访时表示：“融创中国注资时乐视影业的估值70亿元，其实就相当于在缩水。去年没能成功，一是监管层对并购监管趋严，二是乐视影业做不到2016年的业绩承诺，所以自己否定了预案，待时机成熟，乐视影业仍将注入，但估值、业绩都可能会下调。”

事实上，在目前的市场环境下，乐视影业估值下调也在情理之中。4月13日，《21世纪经济报道》称，南方一家券商投行高管透露，影视、娱乐、文化类的再融资项目将遭到“劝退”，这些行业的并购重组项目也会被“劝退”。

这一消息并未得到监管层的回应。但从2016年5月开始，监管层就对互联网金融、游戏、影视、VR行业的跨界定增监管趋严。2016年9月修改后的《上市公司重大资产重组管理办法》实施，影视娱乐类的并购重组遭遇“寒流”。暴风集团、万达院线、唐德影视等多家上市公司未能完成影视资产的并购重组。

目前，监管层对上述监管并未有松动迹象，而且业内研究人士指出，影视传媒类并购通常具有高估值、高业绩承诺的“双高”特征，这类并购在监管审核中具有较大不确定性。

基于此，乐视网将要抛出的这份并购案仍处于“风口浪尖”。一位互联网传媒行业分析师告诉每经记者：“现在外界关注的不仅是乐视影业的估值下调，更重要的是预案出来了，能否核审通过。”

注入为增厚业绩2017年乐视影业“上市”最重要

2017年至今，乐视网发布了6次重大资产重组公告，目前新的重组方案还未尘埃落定。算起来，从2014年12月6日乐视网启动并购乐视影业以来，至今已有28个月。

但“上市”又是必须的。乐视影业CEO张昭在2017年初的投资者交流会上曾表示：“2017年最重要的事就是推动乐视影业注入上市公司。”

在贾跃亭勾画的乐视生态中，乐视影业是以乐视网为核心的互联网视频生态体系中的重要部分。这个生态体系还包括乐视视频、乐视云计算、乐视超级电视。乐视影业将与乐视网旗下的花儿影视形成内容互补，通过与整个乐视生态的协同，从“互联网+影视”的模式升级为“互联网生态+影视”模式。

当然，乐视影业不仅是生态的内容提供者，更对增厚上市公司利润至关重要。乐视网2016年年报显示，归属于上市公司股东的净利润为5.55亿元，同比减少3.19%，这也是公司净利润增长6年来首次回调。

然而，在此前发布的2016年业绩快报中，乐视网原本预计利润总额为4019.36万元，净利润为7.66亿元。业绩快报与年报公布业绩的大幅反差，再次将乐视推向舆论风口。

一位互联网传媒行业分析师告诉每经记者：“这是乐视网营业利润较差的一年，急需填补利润降低估值，并入乐视影业最大的作用就是能提高上市公司利润。”

知名科技文化投资人曹海涛告诉每经记者，“乐视影业也承受着财务投资人的压力，投资人进去一般都会签订对赌或回购，投资乐视影业4~5年还无法退出的话，财务投资人也会受不了。”

但乐视影业对2017年上市公司利润的贡献能否达到预期，并不好说。一位互联网传媒行业分析师向每经记者表示：“今年再公布注入方案，接下来还有证监会反馈，时间会比较长。即便顺利完成并购，乐视影业的利润也最多能并入上市公司第四季度财报。从资本市场角度来说，也贡献不了太多利润。”

【票房“片片过亿”难掩失意 2017年片单仍未公布】

乐视影业拟以98亿元整体估值注入乐视网的预案中，乐视影业曾作出业绩承诺：2016、2017、2018年度归属于母公司股东的扣非净利润分别不低于5.2亿元、7.3亿元、10.4亿元。

但乐视影业2014年和2015年实现扣非后归母净利润分别只有6445万元、1.36亿元，2016年的净利润承诺与2015年相比，能否实现增长2.8倍呢?

尽管乐视影业的估值将下调，新的方案中业绩承诺也将从2017年开始计算，但乐视影业2016年的盈利情况仍是估值的重要参照。那么，乐视影业2016年的经营状况到底如何呢?

行业增速第一 票房未及预期

2017年初乐视网投资者交流会上，乐视影业CEO张昭称2016年成绩“让所有人瞩目”。2016年中国影视行业表现不及预期，电影票房增长3%，但乐视影业票房增速达71.5%，位居行业第一。据猫眼专业版数据，排第二位的光线传媒增长率为50.5%，博纳影业增长3.5%，而万达和华谊增速分别为-75.9%、-58.1%。

张昭说：“拉开更长的时间尺度来看，从2012年到2016年，5年时间，乐视影业每年票房的平均增长率差不多在65%左右。”张昭将乐视影业票房逆势飞扬归功于这些年一直在扩张的地网队伍。

乐视影业从2011年成立之初，就将自己定义为互联网时代的电影公司，但张昭并不是仅仅发展内容的互联网营销，而是同时解决地面服务，将线上目标人群导向电影院。张昭透露：“目前乐视影业地网团队已有260~270人，覆盖全国一半以上影院，占75%的票房市场。”

2016年乐视影业是行业投资发行影片数量最多的企业，共发行11部，实现国内票房39.3亿元。在票房市场占有率上，乐视影业排名第二，第一是光线传媒。

早在乐视影业2014年9月完成B轮融资时，张昭就勾画过乐视影业的票房生长曲线。当时他表示，乐视影业2015年预计出品发行影片20部，50亿元票房目标;2016年预计出品发行影片25部，75亿元票房。但事实上，乐视影业并没有完成这样的愿景。2015年乐视影业影片总票房为22.75亿元，2016年总票房也比当时预期的少了35亿多元。

按照2016年乐视影业39.3亿元的票房规模，一位互联网传媒行业分析师对乐视影业实现5.2亿元净利润并不乐观，他告诉每经记者：“估计很难达到，《长城》《爵迹》这两部投入较大的影片应该都是亏的。”每经记者就此给乐视影业发去了采访提纲，但乐视影业并未接受采访。

2017年片单迟迟未能公布

2016年乐视发行的11部影片中，有两部影片(《盗墓笔记》《长城》)票房过10亿元，其他9部票房在1亿~3.8亿元不等。按1亿元左右票房规划的中小成本影片，张昭认为都取得了不错的投资回报率。“一部电影，若是3000万元以下制作成本，加上1500万元宣发成本，那就是4500万以下的投入。如果票房1亿元，片方能有大概5000万元收入，500万元的利润相对于3000万元的投资，年回报率16%~17%，是相对良性的。”

但张昭也承认，两部票房破10亿元的大片未达预期，“由于大盘的变化，最大的项目如《长城》《盗墓笔记》没有当时预期的那么高。”《长城》制作成本达1.5亿美元(约合10亿元人民币)，万达收购的传奇影业、乐视影业、环球影业等均有投资。乐视影业曾披露，截至2015年12月31日，给影片《长城》摄制组的预付款为1.2亿元。乐视影业还负责《长城》在中国市场的发行。

一位互联网传媒行业的分析师告诉每经记者，“乐视影业在《长城》的总投入大概是20%。”对于《长城》有没有达到预期，张昭在接受媒体采访时只是说：“学习上的预期一定达到了。”但他未正面回答有没有达到投资回报上的预期。

截至4月23日，《长城》在北美上映接近尾声，全球票房3.3亿美元，万达集团董事长王健林说：“无论是内容还是票房均未达预期。”而上述互联网传媒行业的分析师则向每经记者表示：“《长城》乐视影业很难做到盈利。”

2016年堪称乐视影业的大年，投资了《盗墓笔记》《爵迹》《长城》三部大片。为此，乐视影业在2015年底举行了一场以“不服不行”为主题的2016年新片发布。但2017年乐视影业似乎“底气不足”。每经记者通过乐视影业了解到，2017年尚未发布片单。从现有公开信息看，今年第一季度，乐视影业上映的电影只有《熊出没·奇幻空间》，目前排了上映档期的还有《记忆大师》《奇门遁甲》。一位互联网传媒行业分析师向每经记者表示，2017年第一季度已然结束，乐视影业还没有今年主要产品的片单，这显得有些费解。

【乐视影业引来“半个娱乐圈”明星分享机制成效几何】

每经记者 盖源源 每经编辑 陈 旭

3月18日，张艺谋的新片《影》在北京举行了开机仪式，这是张艺谋与乐视影业合作的第三部电影。张艺谋是乐视影业通过资本合作拉来的最大牌的电影导演。

除了张艺谋、郭敬明等导演，乐视影业股东名册还有一连串闪亮的名字，孙俪工作室、孙红雷、黄晓明，李小璐，冯威(冯绍峰)，此外，刘涛、秦岚、李晨、倪妮工作室等众明星通过北京锦阳持有公司股票。

圈下“半个娱乐圈”，让乐视影业风光无限。

华谊兄弟也曾用相似的方式绑定了知名导演冯小刚，但华谊兄弟与冯小刚的公司签订了对赌协议。乐视影业将张艺谋、郭敬明、李力、李蔚然、高晓松5位导演、制片人称为核心竞争力资源，但并没有用对赌，张昭表示：“电影的盈利目标不是靠对赌，不是一个人就决定了业绩。”

不过，乐视影业用约定合作期限、合作影片数量的合作协议绑定了上述导演、制片人的黄金时期。每经记者注意到，张艺谋、郭敬明、高晓松的协议均与乐视影业的“上市”时间密切相关。

例如，乐视影业对张艺谋自2013年5月17日起至乐视影业成功上市(IPO或被上市公司收购)之日，5年内担任导演的所有影片拥有独家优先投资权和独家发行权。这意味着，如果乐视影业不上市，那么张艺谋的签约5年期将显得遥遥无期。有业内人士向每经记者分析说：“观影群体越来越年轻化，其实张艺谋的电影不再那么有票房号召力，只是个人品牌影响力还在。”

而郭敬明则是乐视影业看重的IP电影的拥有者。《小时代》系列电影让乐视影业以小博大取得很大成功，但2016年上映的《爵迹》口碑不佳，票房仅为3.8亿元。张昭说：“哪怕《爵迹》没有达到大家的票房预期，我们也有不错的票房回报。”但乐视影业与郭敬明合作，还要制作系列IP电影，光是对《爵迹》系列就规划了至少5部。然而IP对票房的持续号召力正在衰减，郭敬明未来的IP能否延续《小时代》，还不好说。

除了导演，乐视影业还有十余名股东是明星演员。影视公司有演员股东并不稀奇，一大目的便是深度介入演员的影视作品。这方面，唐德影视尤为突出，范冰冰是唐德影视的股东，范冰冰的影视大戏唐德影视都是主要出品方，而唐德影视收购范冰冰的公司“爱美神”不成，又换成了成立合资公司的形式。

但目前来看，乐视影业并不像唐德影视那样操作。乐视影业方面称：“孙红雷、黄晓明等明星都是作为财务投资人，以市场化的方式出资入股的。入股价格为入股时的市场公允价格，与其他财务投资人的入股价格相当。”

能够看得出，乐视影业对导演、明星演员的绑定程度是不同的。知名文化科技投资人曹海涛认为，尽管乐视影业没有深度介入明星演员们的多部作品，但目前的合作模式仍是非常聪明的，“在融资一线，相似的模式、财务状况下，有明星的估值更高，可能与没有明星的公司估值差两倍。乐视影业有那么多明星演员，暗示其有很多资源和人脉，还可以发展粉丝经济等业务。”