从2007年登顶“华南五虎”之首，到如今被恒大(HK：03333)、碧桂园(HK:02007)远远超越，富力地产(HK：02777)经历了一段长达10年的没落史。而近两年，淡出房企第一梯队的富力地产，却以“金主”的身份频频走入公众视线。继2017年大笔买入万达酒店资产后，今年的富力地产依旧没有停止“买买买”的步伐。今年1月份，富力地产接盘万达出售的伦敦一号项目;4月份，又以57亿元大笔收购海航资产。

但大举买入酒店物业，却并未改变其酒店物业连续亏损的局面。日前，富力地产发布半年报，报告显示，2018年上半年富力酒店业务的亏损额为0.89亿元，这也是富力酒店业务连续第六年的亏损。

同时，大举买入资产对其财务带来的压力也愈发凸显。面对净利率跌至历史最低，经营性现金流持续为负，净资产负债率持续高企等多个棘手难题，富力地产如何应对?

遭三项费率拖累 净利率降至5年来最低

近日，富力地产公布半年报显示，2018年1-6月，富力地产完成合同销售额同比增加47%至570亿元;合同销售面积440万平方米，同比增长50%。而利润较去年同期增加64%至人民币40.8亿元。仅从数据来看，这份半年报业绩似乎甚为喜人，但若了解背后的会计制度，会发现该指标并不乐观。

今年以来，港股企业们按照新实行的香港财务报告准则第15号，采纳了新的会计准则，对企业已预售未交房的物业提前结转为收入，提前释放利润。类似房企如中国恒大、融创中国(HK：01918)，利润涨幅均超过100%。

西南证券董事张刚向蓝鲸房产分析，香港上市的企业都会采取新的会计准则，相比内地而言，新的会计准则将未交房的物业提前结转为收入，将助推企业净利润的上涨。

同策机构研究总监张宏伟也对蓝鲸房产记者表示，净利润普遍增长确实与香港新的会计制度有关。但对于房企而言，上半年业绩表现较高主要由于结算的还是去年和今年的业绩，去年的市场情况整体向好，因此今年房企的业绩也出现一部分上涨。

抛开此次会计制度带来的利润增长效应，再细看富力地产的盈利状况，则不免令人担忧。

根据亿翰智库统计数据显示，自2013年以来，富力地产H1(上半年)的净利润率呈现逐步下滑态势，虽然在2017年上升至36.14%，但今年又跌到11.97%，这也是近5年来富力地产H1净利润率最低值。

而从其半年报数据来看，净利率下滑的秘密与其三项管理费用的大幅增长密不可分。

亿翰智库数据显示，2018年上半年，富力地产的销售费用率、管理费用率、财务费用率三项费用利率均呈现上行态势，其中，财务费用更是呈现大幅上涨态势。

对于财务费用的增加，富力在半年报中说明称，是由于两方面因素的影响：第一，由于平均未偿还借款增加，利息总开支增加45%;第二，净汇兑亏损5.58亿。

蓝鲸房产进一步查阅发现，2018年上半年，富力地产融资成本增加184%至人民币27.5亿元(2017年上半年为9.68亿元)，其平均未偿还借款达1531亿元，利息开支总额增加 45%。融资带来的财务压力，由此可见一斑。

经营性现金流持续六年为负

相对于盈利状况的隐忧，在融资成本大幅增加之下，富力地产的现金流状况更值得关注，但从半年报显示的数据可以看出，这一形势亦更为严峻。

蓝鲸房产查询数据，富力地产在2012年至2017年的经营活动产生的现金流分别为-24.64亿元、-118.62亿元、-220.65亿元、-3.56亿元、-33.38亿元，- 72.87亿元，连续六年为负。而在2018上半年，富力地产依然没有摆脱这一危机，其经营性现金流高达-83.8亿元。

对于经营性现金流持续为负的情况，张刚对蓝鲸房产分析认为，这种情况一般出自于两种情况，一种说明企业的回款速度较慢，不能及时带来现金流，另一种说明存货的变现能力差，不能及时变现。

而在现金流持续为负之下，亟待资金输血缓解压力的富力地产，2018年却遭遇严厉的房企融资监管，多笔融资计划受阻。

2月9日，富力地产公告表示，鉴于近期市场波动较大，取消发行10亿元中期票据;5月23日，富力又取消了10亿元超短融发行计划;5月29日，富力地产的一笔60亿元住房租赁专项公司债也宣告中止。值得注意的是，富力地产并没有开拓长租公寓业务，却也于5月份拟发布了住房租赁公司债，最终被中止。

多面受困之下，富力一直被外界诟病的资产负债率仍在不断飙升。今年年中业绩会上，富力地产董事长李思廉表示，“随着公司每年的交楼结转利用，负债率也在逐步降低。”但从数据来看，却并非如此。

以更能直观反映负债水平的净资产负债率为例，在2014-2016年间，富力地产的净资产负债率连续三年超过150%。2017年花费584.3亿元买地冲击规模之后，又豪掷200亿收购万达酒店，使其净负债率一路飙升至170%。而在2018年上半年，其净资产负债率又进一步升至187%，较17年底高出17个百分点。

净资产负债率居高不下，引发了多家评级机构对其做出评级下调的判断。日前，交银国际发布研究报告将富力地产评级从买进下调至中性，目标价由23.38元下调34%至15.48元。报告称，因公司负债率高，而且短期有大量再融资需求，公司在融资和流动性方面存在压力。同时，汇丰证券对富力地产的“持有”评级，目标价由22元下调30%至15.4元。

事实上，在经济大环境“降杠杆”趋势下，房企对加杠杆的态度也愈发审慎。近两年来，包括中国恒大、阳光城(SZ：000671)等房企也纷纷推进“降负债”目标。而富力地产资产负债却不降反升至187%，究竟为何?

同策机构总监张宏伟认为，对于类似高负债的企业而言，危险很大，从市场情况来看，今年下半年企业资金面状况将非常紧张。随着2018-2019年，企业进入资金兑付压力的窗口期，如果企业负债问题持续不能解决，将会面临资金断裂的风险，部分企业也会面临被收购的局面，这在今后的半年到一年当中，趋势会更明显。

买买买之殇 酒店业务连续六年亏损

虽然资金压力吃紧，但富力地产并未有守势之举，今年以来更是保持着一贯的大手笔，继续扩张酒店业务。

自2004年以来，富力地产便开始投资建设高端酒店，其自身拥有17家国际星级酒店。然而，尽管建设诸多酒店业务，但其酒店业务却处于长期亏损态势。蓝鲸房产翻阅富力近5年年报获悉，2013年到2017年其酒店营运亏损金额分别为2.49亿元、1.4亿元、1.67亿元、1.83亿元、1.46亿元。

不过，亏损问题并没有影响富力地产对酒店业务的热情。2017年，富力通过收购万达旗下77家酒店，加上原本自有的在全球已开业和建设的24家高级酒店，总共拥有超过100家酒店，将“全球最大的五星级酒店业主”的头衔收入囊中。

然而，在收购了万达酒店业务一年之后，2018年上半年数据显示，富力酒店业务的亏损额为0.89亿元，而这也是富力酒店业务连续第四年的亏损。

易居研究院智库中心总监严跃进对蓝鲸房产记者表示，酒店业务实际上是为了配合商业地产发展而进行的，但由于酒店产业本身也是一个供给相对过剩的产业，从酒店的经营发展来说，传统的高端酒店面临很多冲击，包括用户单一、酒店配套更新较慢等问题，盈利比较困难。

而在入不敷出的局面下，富力地产并没有停止买买买的步伐。今年1月份，万达宣布出售伦敦一号项目，接盘方为富力地产;4月份，富力地产以57亿元大笔收购海航资产。

多笔买买买之下，2018年对富力地产将是关键的一年。如何消化多笔投资物业，对其是个不小的考验。而在其财务状况千疮百孔之时，如何施展财技?也是个不小的难题。