今年下半年，多家动力电池厂商成功上市。10月6日，国内第三大动力电池生产商中创新航（03931.HK）正式在港交所挂牌上市。11月15日，欣旺达电子股份有限公司披露公告称，于中欧时间11月14日发行全球存托凭证（GDR）在瑞士证券交易所上市。

11月18日，全球前十的动力电池企业蜂巢能源科技股份有限公司（以下简称“蜂巢能源”）科创板 IPO 获上交所受理，中信证券为其保荐机构。

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蜂巢能源主要从事新能源汽车动力电池及储能电池系统的研发、生产和销售。2019年-2021年及2022年1月-6月份，蜂巢能源分别实现营收9.29亿元、17.36亿元、44.74亿元和37.38亿元。归母净利润分别为-3.26亿元，-7.01亿元、-11.54亿元以及-8.97亿元，合计总亏损30.78亿元。

蜂巢能源对此表示：“公司尚未盈利且存在累计未弥补亏损，主要是由于公司研发投入强度较高、产能爬坡以及原材料采购价格增长等因素造成。若首次公开发行股票并上市后一定期间内公司无法盈利，则将无法进行现金分红，可能对股东的投资收益造成重大不利影响。”

广科咨询首席策略师沈萌向《港湾商业观察》表示：“新能源汽车行业作为动力电池的下游，仍有明确的政策支持，但是从部分品牌的营收表现和业绩结构上来看，开始出现行业内部分化的迹象，未来不排除在新能源汽车行业开始优胜劣汰，对于动力电池企业在前期不断扩展的产能建设热潮后，或许也会面临供大于求的局面，因此在当前市场和经济双重条件下尽早完成上市是更好选择。虽然未实现盈利，但在短期政策红利不变的情况下，IPO压力不会很大。”

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与长城汽车的“密切”关联

蜂巢能源的前身为蜂巢有限，是长城汽车动力电池事业部，2018年2月12日长城汽车出资设立，正式注册成立的蜂巢能源科技有限公司从长城汽车剥离独立，2021年改制为蜂巢能源科技股份有限公司。

报告期内，蜂巢能源存在着对关联方销售占营业收入的比例较高风险，主要原因为向长城汽车销售动力电池相关产品，使得客户集中度较高。

报告期各期，蜂巢能源来自长城汽车及下属公司的销售金额分别为8.12亿元、16.49亿元、36.61亿元及19.83亿元，分别占各期总营收的99.86%、98.68%、86.37%及56.95%。也就是说即使在2022年上半年该占比有明显下降，但长城汽车仍是蜂巢能源过半的主要收入来源。

蜂巢能源表示：“公司积极并持续开拓非关联方客户，并已与市场多家主流整车厂客户建立合作关系。在国产汽车品牌客户开拓方面，公司与长城汽车、吉利汽车、零跑汽车、东风汽车、岚图汽车、小鹏汽车、理想汽车、光束汽车、赛力斯汽车、合众新能源汽车、牛创新能源汽车等整车企业达成合作关系；此外，公司与 PSA（Stellantis 集团）等知名国际汽车厂商亦开展业务合作。”

盘古智库高级研究员江瀚认为：“截止今年二季度末，长城汽车在其占比的下降让蜂巢能源在上市过程之中避免了较多的审核风险，也为其上市提供了可能性。”

对于蜂巢能源与长城汽车的关系，江瀚表示：“这既是优势也是麻烦。在蜂巢能源发展的初期，长城汽车的扶持可以说是其发展的优势，但是伴随着蜂巢能源的发展，其与长城汽车剪不断理还乱的关系很有可能成为其他汽车企业不敢放手让蜂巢能源供货的原因，毕竟商场如战场，蜂巢能源的背景在其发展越大的时候可能桎梏也越大。”

沈萌认为：“当股权和业务都明显关联于单一企业时，与这个单一企业存在市场竞争关系的实力企业往往不会选择合作，否则会造成一定的非公平竞争，但对于竞争实力较弱希望通过合作加强竞争力的企业会在一定利益诱惑下选择合作，所以整体利弊还要看具体的细节。”

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无钴电池收益还未见成效

蜂巢能源的主要产品为锂离子电池系统。而锂离子电池行业属于技术密集型、创新密集型的多学科交叉行业，蜂巢能源表示，将坚持通过对前沿技术的探索和技术产业化的应用来建立竞争优势。

截至报告期末，蜂巢能源共有2360名研发与技术人员，占公司员工总数比例为19.58%。报告期内，蜂巢能源研发费用分别投入了3.75亿元、3.80亿元、7.24亿元及5.72亿元。

此次IPO，蜂巢能源拟募资150亿元，其中用途便包含了许多用于研发项目。《港湾商业观察》联系了蜂巢能源，询问公司对下述项目有何回报预期，公司并未回复。

值得一提的是，此前蜂巢能源的无钴电池实现量产，引起广大关注。蜂巢能源表示：“公司的无钴电池通过不使用钴金属，实现摆脱对钴资源的依赖，同时实现与8系高镍三元能量密度相当水平，目前相应产品已实现量产，整体水平处于行业前列。”

三元材料的技术优势在于综合材料优点，使得镍、钴、锰或铝元素发挥协同效用。一般情况下，镍的占比越高，电池的实际比容量越高，能量密度越高。钴元素在正极材料中起到减少镍离子与锂离子的混排效应、抑制充放电过程中的相变以提高结构稳定性的作用。但钴并非不可或缺。

在全球范围内，钴元素矿产资源匮乏并且市场供应集中度高，供应易受外部影响。汽车行业研究员，江西新能源科技职业学院新能源汽车技术研究院院长张翔向《港湾商业观察》表示：“钴元素，在国内没有矿产资源，但通过进口的话，近两年的成本价格涨的很厉害，涨到最高一年涨到800%，蜂巢能源的无钴电池，可以使成本大幅度下降，可以持续性发展。”

细究来看，张翔认为：“蜂巢能源的无钴电池本质上是镍锰酸锂电池，也就是从三元材料中的镍钴锰中拿掉钴的二元镍锰酸锂电池。而从成本、能量密度和安全性三大指标来看，这款电池均处于三元锂电池和磷酸铁锂技术之间，更像是后两者的一个折中方案，其真正的市场表现还有待观察。”

从主营业务收入构成情况来看，无钴电池的出现还未给蜂巢能源带来过多实质上的营收。2020年-2021年及2022年1-6月，丰巢能源来自无钴的收入分别为18.62万元、1140.93万元及788.03万元分别占比各期总营收的0.01%、0.27%及0.23%。

蜂巢能源对外销售三元材料动力电池系统，则占报告期的主营业务收入的比例分别为 99.86%、98.93%、96.31%及 83.53%。

蜂巢能源认为：“若因钠离子电池、固态电池等其他新兴电池技术快速发展并挤占现有锂离子电池的市场份额，而公司未能及时在相应新技术领域开展研究，开发出具备竞争优势的新产品，则公司将面临新产品技术替代对经营业绩产生不利影响的风险。”（港湾财经出品）