近日，有着国画界“淘宝”之称的泰丰文化控股有限公司（简称“泰丰文化”）递表港交所。

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规模尚待扩大

2017年2月27日，泰丰文化传播曾获批于新三板挂牌（新三板股份代号：871121），并在3月27日于新三板上市。随后于2019年11月25日，泰丰文化传播的股东议决自愿将泰丰文化传播从新三板除牌。

泰丰文化国内运营主体为泰丰文化发展有限公司，这次转战港交所，泰丰文化能否吸引到投资者足够的目光？以其所处行业的特点及业务模式来看，或许泰丰文化想在港交所得到较充足的认可有些难度。

泰丰文化是当代国画的交易平台，总部位于江苏苏州。其业务模式有较明显的区域性。2020年、2021年及2022年前九个月，公司分别举办168场、352场及347场线上及╱或线下展览，其中绝大部分线下展览于长江中下游地区举行，大部分便是于其总部所在的江苏。

在公司官网的介绍中，泰丰文化称，自主研发的ARTkey艺信术用区块链艺术鉴证系统，为中国第一波投入市场应用的区块链技术系统，提供艺术品去中心化不可篡改的鉴证服务，为艺术家提供独立可追溯的专业身份认证，是公司在艺术科技领域的重大成就。

“2021年成交额突破14亿元，纳税贡献突破5000万元，综合增长率超过50%。”

于往绩记录期，泰丰文化的收入全部源自提供的画作代理服务，据此，公司向当代国画卖家收取佣金。泰丰文化的业务，便是充当代理人，配对当代国画卖家（包括艺术家及画作拥有人）与买家的需求。

具体看泰丰文化的运作模式，是向画作卖家（包括艺术家及画作拥有人）采购当代国画。这些画作卖家向泰丰文化提供及委托公司通过平台销售当代国画。在这个过程中，泰丰文化主要负责在平台上出售委托销售的当代国画之前，根据经参照中国检验检测学会认证及验证标准修订的内部艺术验证标准认证及验证当代国画；随后随后开展各种营销及推广活动，包括组织线下展览及使用泰丰艺术商城平台展示委託销售的当代国画，以刺激潜在画作买家的市场需求；在在完成销售后，代表画作卖家收取画作买家的付款并向其交付画作，并透过向画作卖家收取佣金获得收入。

一般而言，在资本市场中相对“冷门”行业的递表企业，营收规模也相对不大。报告期内，泰丰文化分别实现营业收入1.34亿元、1.94亿元及2.01亿元；净利润分别为3185.8万元、6759.5万元及6666.6万元。通过泰丰文化的业务模式不难想象，公司的毛利率不会太低，期内分别达到69.7%、67.4%及69.2%。

对于泰丰文化来说，相比较公司的盈利能力，市场更关注的可能是其未来的市场规模。因为其所在行业于近年的市场发展状况，着实难言亮眼。

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所处行业过往增速低迷

自2016年以来，艺术品市场基本始终处于调整期。2016年至2021年该市场的复合年增长率为-0.4%。招股书中称中国艺术品市场的交易值将于未来五年持续增长。考虑到中国人均收入的增加和艺术文化教育的改善推动了对艺术品的需求，加上中国买家将收藏和交易艺术品（如当代国画）视为商品投资这一常态和趋势，预计2026年中国艺术品市场将达到人民币536亿元，2022年至2026年的复合年增长率为6.6%。

招股书提到的将收藏和交易艺术品（如当代国画）视为商品投资这一常态和趋势，仅从过往一段时间的数据来看，相关投资的常态和趋势或许有可能被预期所影响。中国国画的平均价格由2016年的人民币121300元微增至2021年的124400元，复合年增长率仅为0.5%。当代国画的价格由2016年的87500元降至2021年的84500元，复合年增长率更是只有–0.7%。

除此之外，2016年至2021年，中国艺术品交易平台的交易总额呈现总体下降趋势，由2016年的约72亿元降至2021年的67亿元元，复合年增长率为 –1.5%。分别来看，线上平台交易额由2016年的18亿元降至2021年的15亿元，复合年增长率为-4.1%，而线下平台交易额由2016年的345亿元降至2021年的306亿元，复合年增长率为 –2.3%。尽管过去表现欠佳，但招股书中还是预计2026年O2O平台交易总额将达致103亿元，2022年至2026年的复合年增长率为8.8%。

虽然公司表达了对行业未来发展趋势的看好，但其中有多少乐观因素？在行业增长的同时泰丰文化又能在细分领域中占到多少红利，目前恐怕难以估计。

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存在委托保证金相关风险

除了行业方面的影响，公司在日常的经营中也有部分潜在风险需要注意，这也与其业务模式息息相关。

虽然根据公司与客户（即艺术家及画作拥有人）订立的代理服务协议，泰丰文化概无义务在全额收到买家支付的画作购买价款之前先行向客户付款。但是，为了吸引当代国画精品并留住客户，在全额收到买家支付的画作价款之前，泰丰文化会向大部分客户预付免息委托保证金。

报告期内，其向客户支付的委托保证金总额分别1.2亿元、1.05亿元及1.17亿元。如果公司未能按照代理服务协议的条款将委托的当代国画出售给买家，将把该等画作退还给客户，并向客户全额收回委托保证金。公司表示，概不保证在未来的委托保证金范围内能够将所有委托的画作出售给买家；无法保证能够全额收回支付给客户的委托保证金，甚至可能完全无法收回。

上述情况发生的概率毕竟较小，对公司日常经营影响较大的是，需要随时保持充裕的现金流以支付相关委托保证金。泰丰文化也揭示了相关风险，称如果无法向客户全额收回委托保证金，或其退还委托保证金的时间过长，公司进行资本支出和╱或向其他客户提供委托保证金的能力可能会受损，从而可能影响财务流动性。

也就是说，泰丰文化的现金流不只需要足够日常的运营，亦得为未来可能需要的委托保证金做好准备。通过过往报告期的委托保证金总额对比同期营收，这一金额并不少。但与此同时，若按照其在招股书中对未来业务量的乐观估计，泰丰文化目前的现金流或许并不十分充裕。报告期内，公司现金及现金等价物分别为5630万元、1.61亿元及2.42亿元；同期经营活动现金流净额分别为818.3万元、1.1亿元及8712.7万元。

此番冲刺港交所，泰丰文化能否“补血”成功？（港湾财经出品）