第一个问题，融资。

融资我们现在出了问题，投资者找不到资金，两大类比较突出的融资问题。

第一类，中小企业融资难。这个事儿很有意思，十几年前为什么不谈这个问题，现在为什么谈这个问题?中国金融有个变化，十年以前，我们主要的融资方式是靠非金融市场中介的融资，十年前我写过一篇文章，我实在没办法，创造了一个词儿“DNI”(国内没有经过金融中介的投资)，包括自己借给亲戚朋友创业，温州老板通过地下钱庄借给朋友投资，甲企业赚了钱不分红直接投给乙企业，不经过金融市场、金融机构这个比例非常高。十年前是70%，但这几年逐年下降。最近，我有两个博士生不断跟进做这个研究，总的结论是下降的，非正规渠道的，没有经过金融中介的投资量下降，难怪中小企业融资难了。怎么办?我们必须要发展，一系列新型投资机构，像私募股权、担保公司、靠谱的互联网金融企业，这是中小企业问题，因为形势变化了。为什么形势变化了?现在的企业和十年前不一样了，相对是比较复杂的企业，商业模式不是一下子讲的清楚，靠非正规的私下融资越来越难了。

第二类，大量基础设施投资融资方式不对，非常的糟糕。固定资产投资中间大概20%是基础设施投资8000亿美元。大量投资到目前为止还是经过银行或准银行融资渠道来融资，这完全不靠谱。为什么这么讲呢?准银行包括信托，发债还是很少的，因为银行、信托它的融资期限是相对比较短的，一般不超过5年，利率也比较高，目前5%以上。很多地方政府是短期行为，不关心五年以后怎么样，只管今天借钱，利率再高他也愿意借。我2015年底去过贵州一个地方政府，很穷的地方，贫困地区，我说你们欠多少钱?他说欠几百亿。我说你怎么保持融资?借钱，信托借。多少利率，接近10%。我说你敢借啊?这是长期投资。园区、修路你敢借啊?他说没有办法。

这就是问题，这种长期投资，修高铁、修路应该有长期政策性的投资机构来进行，比如世界银行、国家开发行，但我们缺位。所以，大量的银行贷款都去干这个了，反过来，使得应该从银行借钱的企业借不到钱。因此，他们竞相抬高利率，银行把这个钱以很高的利率贷给中小企业，那边是大规模的基础设施投资，那个量大，一比就出去了。

怎么办?必须要发展长期债券市场，和这个相关的，必须要发展一批类似于世界银行一样的投资机构，比国家开发行还要专业，国开行现在搞得很多，什么都有，全牌照金融机构，定位上讲可能偏离了原始的设计，需要像世界银行这种模式，专门针对市场长期融资，政府担保，他自己评估项目，给出比较低的利率长期融资，这样才不挤占我们宝贵的金融资源。

第二个问题，投资方。

这和纪鹏教授的研究越来越近了，投资者很苦恼，城市很多白领现在一块儿聚会讨论最多的话题已经不是在哪儿买房子，该不该买房子，很多家庭已经有房子了，也不是工资涨不涨，收入涨不涨，最关心的是个人财富能不能够保值增值。去看看北京的论坛，很好玩，以前周末各种论坛，和讯是专业的，高大上的，看同时酒店有很多论坛，五年前多的是房地产，各种各样房地产项目要推介。现在没那么多了，现在是什么多呢?各种各样的投资论坛，理财论坛，纪鹏老兄你肯定每周休息不了，被请去讲各种各样的投资论坛。

中产阶级老百姓最关心的是财富的投资保值增值。稍微扯远一点，政府如果要老百姓满意的话，不仅要通货膨胀低，GDP增长、工资增长，更重要的任务是使百姓的财产不仅要安全，最好是稳定略有上升。这是1997年回归之后香港政府犯的错误，为什么董建华届满前卸任，第二任提前走了呢?经济不差，失业率也不高，主要的原因是房价迅速下降使得刚刚买房子的中等收入群体感到财富在下降。所以，第二个大问题，中国金融是，如何让我们的百姓财富保值增值。这个问题非常大，比第一个问题还难，我们一个个梳理，百姓买房子，搞金融投资的话，投资的渠道很有限。

债券市场确实很大，这几年社会融资总量中间大概12%是发的新债，包括企业债，但是债券市场现在主要是银行之间搞的，没有直接面对投资者，没有百姓，是银行之间在买卖，所以和百姓的关系不是那么密切。当然，你可以去买银行的理财产品，但是隔了一层。理财产品给你的是固定收益，债券应该是浮动的的。这个机制不畅，应该怎么做呢?大力发展债券市场，我个人理解(这里有争议)，让债券市场进入交易所，让百姓或债券投资基金直接买卖债券，让百姓不断地读报告，包括和讯各种信息，去评估各种债券，这个市场就做活了。

当然，债券市场还有一个非常重要的事情，现在也是缺位的，债券必须要跟着破产，光有债券市场交易没有破产不行，要有破产，要有破产的机制。我们的《破产法》我记得是1985年出来的，中间修改过一次，但据我的了解，现在用的非常不好，各种力量都在阻止一个需要破产、重组的企业去重组，都不愿意把问题暴露出来。这是不行的。

回应一下永定老师的发言，讲的非常好，他激发了我们的思维，他讲债券市场2017年没大的风险，我同意。我们算了一下总量，违约的资产量或者需要重组的资产量1000亿以内，几百亿的规模，这算什么?没有问题。现在我们的问题相反，有了问题不去打开，不去重组，不去暴露问题，短期对付一下，显得好像很和谐，很平滑，这是不行的。债券市场要发展，不仅交易要扩大，直接面对百姓，直接面对投资者，而且破产机制一定要做出来。有了破产机制出来之后，我们的投资者就会考虑风险，就会把收益率和风险两个搁在一块儿考虑，也会使得投资者必须仔细地看各种各样的评估报告，评估机构的评分也更加被关注，评估机构本身也必须要负责任。如果他评的企业是2A级的，结果很快破产重组了，这个评估企业信用就受影响。所以，债券要发展。

心情越来越沉重，除了债券之外，股市实在让我们伤心。过去这二十六年，如果20年前坚持撒胡椒面似地买股票，平均20年的股票收益率2%不到，比通货膨胀还低，这样怎么能够让大家坚持长期投资呢?为什么股市不行?道理很简单，过去买股票，这是一种最没有约束力的金融产品，今天买了股票，明天他耍赖了，你作为小股东没办法。股市搞的好的小国家是怎么办的呢?无非是两大机制，第一大机制就是法律，打官司。

过去二十年以来，金融界、学术界研究的重大成果，我认为未来二十年能够得诺贝尔奖，讲的就是这个道理，什么样的体制最容易促使股市发展，法制好的国家，普通法国家，当然我们不是宿命论，不是普通法就完蛋了。英国、美国是普通法国家，法官可以创造法律，法官的判案根据他们的实际研究一般是倾向于投资者的，这种国家股市搞的好，这是非常严谨的学术研究，以前我哈佛的导师做的，我认为这能得诺贝尔奖。现在我们缺位，我在全国政协去年提了一个提案，应该在上海、深圳设立一个全国高级证券法院，专门处理和证券尤其股市相关的各种法律纠纷，鼓励股民告那波人。

我们的法律说，这事儿你说的非常对，但不归我们管，全国人大管，我们没有设立这个机构的权利，我们法律处理了很多投资纠纷，主要是非法集资，不是上市公司的问题。这就不对了，就搞不定了。所以，我们需要专业的司法机构，因为普通的司法机构一是搞不懂，二是有地方保护主义。我们有很多的案例和故事。当地一个外部的投资者、小股东告那股人，只能到他上市公司所在地告，上市公司所在地和这个公司内部搞定了，要求上市公司给股东赔偿，这就搞坏了，这是我的钱，我交的钱还给我补偿，这不是瞎玩呢吗?应该是内部人用他外面的钱来补偿，多荒唐。所以，法制的缺失是股市搞不好第一大原因，国内国外有很多的案例。

第二个缺失是什么呢?去年2016年有一仗，万宝之争，当事人都还在，我们的股市要搞好，除了法制要加强之外，一定要把资本的力量介入，希望是文明人，野蛮人也行，野蛮人比没有人更好些，需要介入。我是多年万科的小股东，也是格力的小股东，我都知道他们的情况，不断跟进他们的情况，股价上不去，分红也不多，实事求是，格力是分红的。但问题是，主要的控制者没有大股权在里面，你可能觉悟很高，大的管理层持股很少，但作为一个制度这不可持续，控制权这么多，索取权这么低。

当然，外部人脑子里会有疑问，第一，会不会用你的控制权把你的现金流的索取权进行扭曲，对内部人有利?对不起，我再次强调，我非常尊敬王石先生，对他的操守绝对是放心的，但作为制度我们应该提这个问题。第二，你内部人这么凶，这么能干，你过去是英雄，20、30年搞得非常好，但再往下20、30年还行吗?政治上的历史告诉我们，能人也会犯错误，我就不点名了，甚至会犯重大错误，中国历史上那些政治家们。作为企业家比不上很多人歌颂的政治英雄吧?过去你20年搞得很好，中国经济发展那么快，再过20年你会不会头脑发昏呢?搞一些和你主业不相关的事儿，搞一些和你个人能力不相配的事儿呢?我还不是针对个人，是针对制度，这需要制度约束，你可以搞和你不相关的事儿，从你生产电冰箱、电动汽车，但需要外面的人挑战你，逼着你回答问题，像我站在上面，你们PK我，逼着我回答，我可能回答得不对，如果不挑战我，我可能就乱说了。

所以，资本需要约束机制，有人讲是野蛮人，但我们缺位的是文明人。这场战斗，这场战争希望它继续进行，不要停顿，不要认为野蛮人出现了，因此，这场仗就不打了。没有这个战争，中国的资本市场、中国的股市搞不好，或者好企业不上市，所以，和讯不上市也能玩好。

坦率地讲，上市不是所有的好企业的唯一渠道，德国很多企业不上市，最牛的企业并不上市，华为不上市、米其林轮胎不上市，我曾经和米其林掌门人请教过，你为什么不上市?他说我上市我找死，我上市怎么搞超前的研发，股东天天挑战我。也对，不上市也能搞好，关键是要有核心的控制层和管理层，在德国是家族，要走上市这个路必须接受资本的挑战和资本的检验。这是中国金融的第二个问题，股市要做好，这个话题非常沉重，需要长期的努力。纪鹏兄你不要自责，这不是个人的问题，是整个基础制度性话题。

第三个问题，通货膨胀。

这个问题更严重，改革开放以来，中国的宏观经济是很稳定的，最高一年通货膨胀率是1993年24%，除了这一年制外我们的通货膨胀都不太高，这相比俄罗斯、波兰所有转型国家是个奇迹，现在我们只有一件事儿，成为负面的了，靠我们的货币深化，央行加上国有商业银行发钞票、增加贷款，老百姓相信钞票，相信贷款，拿了发钞票、发贷款广义的货币收入去填窟窿，包括1999年四大国有银行技术破产不就是这么补齐的吗?这是我们公开的秘密。

我2004年回国，在此之前在国外研究中国经济，我非常敬重的一位经济学家，两年前去世了，斯坦福大学的麦金农教授，他说改革过程中资本帐户要管住，银行帐户要管住，目的是给国家创造一点广义的铸币收入，以此来补贴日益下降的财政能力，这是我们的秘密。但到今天，这件好事儿需要逆转了，因为我们的货币存量太高了。货币存量算GDP的比重的话已经200%，21万亿美元，150万亿人民币，这件事儿已经变成不稳定的因素，因为每一元原则上讲都可以跑，因为钱存到银行和投在股市是根本不同的，存在银行随时可以体现，有流动性，而且不存在亏损的问题，如果你的钱是放在房地产的房子、债市、股市里，你一走说不定股票价格就降了，有个对冲机制、平衡机制，银行没有，这是最大的问题。